长安期货屈亚娟：上行驱动略显不足，锌价或暂陷调整

　　9月后，锌价快速冲高后回调，与有色整体波动节奏基本一致，矿及冶炼端偏紧逻辑已演绎较长时间，随美元走强和美债利率高位，宏观压力逐步体现，LME锌最低回撤至3682美元/吨，沪锌于节后下探跌破26000元/吨。

　　宏观压力仍有扰动

　　地缘方面，特朗普称中期选举前不会攻击伊朗；且，与俄罗斯达成一致，向美国及全球市场在未来数月提供数百万吨柴油，缓解近期柴油极度紧张的局面；由此，通胀担忧料有缓解。但是，本周末，沙特利雅得机场遭袭，美国可能加入沙特针对胡塞武装的打击行动，又为能源市场增添不确定性。美联储9月加息落地，年内还有一次加息可能，不过紧迫性没那么强。美国9月非农数据大幅低于预期，也使得加息预期降温。近期，长端国债收益率攀高在美、欧、日多国发生，源于通胀预期、财政赤字及主权风险溢价等，对市场风险偏好情绪形成压制；与此同时，美元指数偏高位运行于102上方，也对金银有色施压。

　　矿端供应还偏紧

　　全球锌矿产量增长预期不断下调，今年上半年，受地震、矿石品位下滑等因素的影响，海外主要矿企锌矿产量明显回落，下半年，矿山增、减产情况并存，整体难有明显增量。据国际铅锌研究小组（ILZSG），今年7月全球锌矿产量99.53万吨，环比微降，1-7月累计产量698.4万吨，同比下降27.3万吨，降幅为3.8%。随着海外锌矿供应收缩，以及国内冶炼厂对原料的刚性需求，我国锌矿进口加工费在负值区域不断加深，降至-120美元/干吨以下。我国8月锌矿进口42.5万吨，环比基本持平，同比下降8.5%，1-8月累计进口361.2万吨，同比增长3.2%。

　　国内方面，二季度后国内矿山生产呈恢复状态，然而7、8月因安检、意外停产等供应扰动频发，产量小幅收缩。凡口铅锌矿于9月中旬恢复生产，预计提供部分增量。冶炼厂采购偏向国产矿，矿端紧张背景下，国产矿加工费也弱势运行，跌破-2000元/金属吨。截止上周，Mysteel统计锌精矿原料库存47.8万吨，库存天数在18天，是偏低水平。

　　冶炼厂减产幅度不大

　　精炼锌的供应上，据ILZSG，今年7月全球精炼锌产量119万吨，环比回升4.3万吨，7月转为过剩1.3万吨；1-7月累计产量801.1万吨，同比仅微增0.7%，供应过剩10.3万吨。统计局数据显示，今年前8个月我国精炼锌产量502.2万吨，同比增长2.1%，增速在不断放缓。9月SMM国内精炼锌产量56.14万吨，环比下降1.9%，同比下降6.4%，减产的幅度不及预期，部分大厂未出现预期减量；预计10月产量微升，受炼厂检修恢复及新增产能释放带动。而在锌矿加工费持续走低、冶炼副产品硫酸价格走弱的背景下，个别冶炼厂因生产亏损而主动压产的情况还将存在。

　　8月底之后，国内精炼锌库存去化加快，出口窗口打开，节前SMM七地锌锭社库降至20万吨以下，上期所锌总库存最低降至14.4万吨，假期期间小幅累库，跟往年同期比，还处偏高位置，最新仓单量则在8万吨左右。现货端，在9月中旬后，贴水逐步收窄，节后因锌价回调刺激下游采购，带动升水小幅抬高。近期，LME锌库存较8月的低位小幅上移，最新总库存在12.7万吨，注册仓单量11.3万吨，0-3现货升水小幅收窄，还在60美元/吨左右。

　　需求端有望改善

　　9月因锌价冲高及传统领域需求托举不足，需求上整体较平淡，主要靠刚需支撑。国庆假期后，锌价重心快速回落，及受到节后复工复产的带动，下游逢低补库相对积极。十月是年前较为宝贵的生产时间窗口，有旺季支撑，需求端或有一定韧性。

　　终端上，1-8月我国房地产开发投资累计同比降幅进一步扩大至19.9%，房屋新开工面积同比下降24.8%，基础设施投资同比下降4%，传统领域面临压力仍较大。白色家电方面，8月我国冰箱和冷柜产量增速小幅放缓，空调和彩电产量同比延续弱势，产业在线统计10月空冰洗排产合计总量2774万台，同比由降转升。8月汽车产销同比偏弱，分别下降4.7%和5.1%，新能源汽车产销增速也有放缓，分别增长18.9%和17.8%；年底汽车行业迎来旺季，对需求料有提振。

　　小结

　　宏观面上，近期通胀、加息忧虑暂缓解，但长期美债利率攀高及美元指数偏强，系统性压力尚存。供需面上，矿端维持偏紧态势，在冶炼厂刚需及冬储需求之下，锌矿加工费料将保持低位。9月炼厂减产不及预期，10月精锌产量或整体持稳。随需求改善，国内现货升水小幅上移，LME0-3现货升水还略高。年前需求还有释放空间，且价格调整也有利于需求恢复。整体上，供需面提供一定支撑，短期锌价更多是跟随有色整体调整震荡为主。仅供参考。

　　作者：屈亚娟，从业资格：F03113549，长安期货有色金属分析师。