AI短剧火疯了，赢家却没几个

专题：10月下旬进入财报密集期 关注超跌科技、高景气医药及细分消费三条线索

　　出品 | 妙投APP

　　作者 | 段明珠

　　编辑 | 丁萍

　　头图 | AI生成

　　“芒果超媒终于20cm涨停”，10月9日，妙投投资群中有用户感叹。

　　十一节后，AI剧带领传媒股走出了一波涨停潮；龙头股慈文传媒一度走出7天6板的凌厉走势。

　　这直接导火索是国庆前后的密集催化：红果短剧国庆期间日活跃用户达1.68亿，超越爱优腾芒四大长视频平台日活总和，算下来，每10个网民中有一多半看过AI剧，红果三年走完长视频十年的路。供给端更火爆，2026年上半年国内AI短剧市场规模已达 220亿元，全年预计突破 400亿元。

　　同时，巨头入场，腾讯上线“绿泡泡短剧”；AI内容形态多样开花，博纳 AI 院线电影定档10月23日上映，验证能否进入院线赛道。

　　这些消息让“AI 短剧”从赛道叙事变成了待验证的行业景气信号，在没有更强势题材时，短线资金需要一个宣泄口。

　　而宣泄口的选择，遵循的是 A 股题材炒作的经典法则：有标签、没业绩、盘子小、筹码散。慈文传媒等个股较为符合。

　　看似形势大好，并非没有隐忧。

　　从产业层面看，AI剧供需双旺并不等于收益必然增长。上半年AI剧爆款率仅0.47%（DataEye数据）；技术进步让制造端成本下降90%，但供给极大丰富反而让流量成本同比上涨100%，收益端下滑50%以上（DataEye副总裁林启文）。

　　从投资层面，AI剧赛道最正宗标的无法被选中。同时满足业务纯度高、跑通盈利、足以改变估值锚的标的很难找到，导致相关行情的持续性不强。

　　所以，AI剧赛道利润大头被谁拿走？当下可以如何投资？如果从终局倒推，该怎样下注？

　　此消彼长的成长账

　　如今AI剧盛况的触发点是，“原料”成本曲线的陡降让供给端门槛几乎归零，但总成本并未降。搞清楚降本、涨价分布发生在哪、定价权握在谁手里，投资价值就藏在成本重新分配的那些节点上。

　　AI剧可类比拍电影，从成本结构来看，钱主要花在三个环节：拍出来（器材）、拿得出手（后期）、被看到（银幕、平台）。

　　分环节来看，当前的降价只发生在第一环制作，AI把单部成本压到真人短剧（50—100万元/部）的1/5—1/10，这是实打实的降本。但供给越大，稀缺的渠道和注意力反而越贵。

　　第二环就是后期。当前模型本身变贵、生成次数变多、云厂商涨价都提高了AI剧的算力成本。

　　公开定价页面上，Seedance2.5相对2.0的涨幅大约在20%—35%；爆款《非妖哉》有个几秒的镜头，创作者抽了将近50次才满意；而阿里云算力卡产品最高涨34%。这共同导致AI剧单集算力从早期的17元左右涨到了80—100元。

　　第三环是分发环节。2026年全行业短剧投流日耗1.5亿—1.7亿元，流量成本同比涨超100%（DataEye）。这就像一夜之间冒出十万部电影，全国银幕还是那几万块，好档期、好场次就那么多，宣发费和排片费自然被抬上去。

　　从收入结构来看，当前IAP（应用内付费）和IAA（应用内广告） 是当前短剧最主流的两种变现模式，后者的规模占比已经远超过前者。

　　在IAP模式下，假设一部AI剧流水有1000万元，其成本主要有4部分（用行业口径拼出来的示意值）：投流买量（55%—70%）、平台及渠道分成（10%—15%）、内容生产（0.8%—1.5%）、IP成本（0%—0.5%），等等。

　　这样的话，大致能剩下不到20%的利润；如果投流或平台分成系数有变化，利润还可能再降。且剩余利润中还有不少会流向平台（作为投流通道和分账方），以及投流/分销环节的操盘方，制作方拿到的份额极小。

　　IAA模式更像“按票房分账”的院线联营。IAA没有投流买量这个前置扣项，但平台分走广告收入的大头。据称广告总收入平台拿走60%—70%，创作者拿30%—40%，普通AI漫剧很多只有20%左右。

　　可见，在短剧极度依赖投流的当下，无论是IAA还是IAP模式，“最大头的利益最终还是流向平台”。

　　群雄逐鹿？

　　但即便平台拿走AI剧最大利益，也不等于拿到净利润，更不意味着就一定是很好的投资标的。

　　如今AI剧平台中，字节红果、腾讯绿泡泡、快手是典型的三类玩家。简单来说，红果是闭环里的收租者，绿泡泡是让利换广告的中间商，快手是重金扶持的基建方。

　　逐个拆开看。

　　字节红果代表“闭环收租”。 它是唯一一个把 IP、导流、播放、变现全部攥在同一体系内的平台：番茄小说出 IP，视频生成用 Seedance，抖音导流，投流靠巨量千川，红果用“免费+广告”完成闭环。更何况，红果足以影响短剧（包括AI短剧）生态，保底说砍就砍，上架说拦就拦。红果这套闭环的规模效应已经跑出来了。

　　从收入层面看，保守估计，红果2026年全年营收在200亿元量级，广告收入占绝对大头；就字节体系来说，AI剧产生的收入未披露过数据，也难给出可核验的拆分；但无论哪种推断，这部分相关收入对字节整体营收的贡献大概也只是低个位数的占比；且字节 2025 年净利润同比下滑超 70%，核心原因是 AI 全链条投入的算力采购和基建开支。

　　字节大力发展AI剧，看重的是用户时长、生态控制权，以及更大的商业化入口。

　　腾讯绿泡泡代表“让利换广告”。 它的模式把内容分成更多让出去，最高 100% 收入激励里，90% 是现金，10% 是只能用于投放的广告金。可以理解为，微信让出内容分成，赚得是片方购买流量的钱；投流的片方越多、竞价越激烈，广告位越贵。10%广告金的设计，确实是在把片方引导回微信的广告竞价体系。

　　所以，绿泡泡的看点不在内容分账，在投流广告。微信短剧小程序渠道月活 5.08 亿，比独立短剧 App 渠道的4.02 亿还多（2026年5月），流量底盘足够大。但问题在于，这部分广告收入在腾讯财报里没有单独披露。腾讯 2025 年电话会里提到一句“小程序广告收入增长 60%，源于小游戏与小短剧闭环营销需求”。

　　快手代表“转型中的基建方”。其IAA变现占比约90%，过去主要是投流ROI模式，片方花钱买量，平台收广告费；如今其把短剧当成营销和内容生态的一环来做，正在从投流ROI模式转向GMV共享，同时投入8亿资金、2亿现金、10亿流量扶持内容。

　　它不像红果那样有字节红果有那样紧密闭环，也不像绿泡泡有微信级别的流量池，但它的特殊之处在于，把分账规则从“投流效率主导”转向“商业营收共享”，用一部分短期截留空间的让渡，换取内容供给质量和创作者留存。 

　　从收入来看，快手 2026Q2 短剧业务中平台截留的部分（分账收入）混在线上营销服务收入（206亿元）里，没有单独披露；但毛利率从 55.7% 降至 51.6%，券商将部分原因归于短剧 IAA 产品毛利率较低及分成成本上升。另外，可灵 AI 收入超 8.5 亿，但那是卖视频生成模型的钱，不是短剧分配权的钱，占集团总收入 355 亿约 2.4%。

　　这三家平台展示了三种布局AI剧的形态：闭环收租（红果）、让利换广告（绿泡泡）、补贴换生态（快手）。而它们的共同点是，截留利润在各自报表上要么被稀释、要么被隐藏、要么被混同。

　　这导致这三家难从AI剧的角度来投资。

　　字节没有上市，红果也没有拆出来。市面上任何以“红果受益”为理由推荐A股标的的逻辑，本质是映射，不是投资。腾讯短剧广告收入再可观，也只是小程序广告大盘里的一部分；快手也是同理，AI剧相关收入在集团利润里的权重太小，且快手整体利润正被分成成本和AI投入双向挤压，可灵的增长尚不足以独立定价。

　　所以平台标的买不了，那就退而求其次，看产业链上有没有其他标的值得关注。

　　还有谁值得投？

　　必须要说的是，当前尚没有AI剧标的，同时满足业务纯度高、利润可分离、单位经济成立、足以改变估值锚四个条件。但仍有不少环节和标的值得关注。

　　制作方本质上是在为平台/渠道打工，这点在供给过剩阶段尤为适用，相关标的大多在出现爆款内容时才值得多看几眼。

　　但是，如果制作方可以在平台、分发、变现上某一个或几个环节绕开红果、绿泡泡，就具有更高的价值。

　　首先值得关注的是自营出海。

　　中文在线旗下的海外短剧平台FlareFlow当前表现最扎眼：上半年收入2.53亿元、账面净利1.52亿元，净利率约60%；已提前实现月度经营性盈亏平衡，累计注册用户5200万。不过这还不能说出海已跑通。

　　首先，同业数据说明这不是行业常态。当前出海短剧的普遍状态是微利或亏损，映宇宙旗下的快创上半年收入9.48亿元、除税后亏损618万元；赤子城的创新业务收入增长41.2%，但短剧利润未单独披露，且其创新业务毛利率因短剧投入加大从73.7%降至62.6%。

　　其次，FlareFlow在2025年全年收入3.52亿元、净亏损4.73亿元。一年之内从巨亏到60%净利，这个转折的幅度太大。

　　最后，现有数据不足以验证单体盈利能力。中文在线上半年整体毛利率升至49.58%、同比提高17.71个百分点，Q2单季扭亏为盈，但这些是合并后的数据，不能直接倒推FlareFlow的单体净利率。

　　同时，“自建分发平台”需要持续的资本投入和海外本地化运营能力，不是多数内容公司能复制的。

　　从这个角度看，港股可持续跟踪标的有，映宇宙、赤子城、中国儒意。但各有各的不完美：映宇宙旗下的快创在转亏，赤子城不披露短剧利润，中国儒意的AI短剧还在制作阶段。

　　A股映射可以点名中文在线、掌阅、海看股份。掌阅短剧收入占比已升至66.44%，亏损仍在，且“短剧收入”和“AI剧利润”之间隔着投流成本和平台分账；海看自己在互动平台明确说“短剧业务在公司整体营收中占比较小，预计不会对当期业绩产生重大影响”。

　　卖铲子仍然值得关注。Seedance年化收入约20亿美元、毛利率约70%，这是基础视频模型的API收入，客户是企业，卖的是生成能力。它证明“有人愿意为生成视频付费”，不证明“用这些视频做剧能赚钱”。万兴剧厂增速超100%，3月至6月收入月度复合增长率超100%，但基数未披露，万兴科技2026上半年归母净利润亏损6898万元。

　　至于IP/版权这一环，可适当关注。

　　阅文是港股唯一同时有IP储备和短剧改编链条的标的，2026上半年短剧及AI漫剧收入4.3亿元，同比增长230%，46部漫剧播放破亿。但这个数字混在“IP运营及其他”里，拆不出单独利润。其余如中文在线、掌阅等也有AI剧的IP收入。

　　从终局看当下

　　如果AI剧继续往前发展，赛道内什么标的会变得重要？

　　可以预见到的是，AI剧行业也会经历出清。供给过剩不会迅速通过价格机制完成出清，但慢出清不等于不出清。DataEye 统计，2026 年第一季度 AI 短剧活跃承制方从 1216 家暴跌至 698 家，单季度锐减 42%。淘汰的大概是没有工业化能力的制作方。

　　而AI带来的内容工业化也是大势所趋。上一次影视行业受到类似冲击还是流媒体，后来跑出来的是Netflix，不是迪士尼+，其优势在于同时掌握了内容制作能力和全球分发网络。

　　两个视角叠加来看，值得关注的标的分三类。

　　第一类：IP库+撮合平台，卡住工业化“原料端”

　　湘财证券的研报把IP资源列为第一条投资主线，逻辑是“经过读者市场验证的成熟IP能够降低剧本开发风险，提升爆款概率”。也有投研机构指出，利润正从承制环节向上游IP集中，“AI并未削弱内容重要性，反而放大优质IP的稀缺性”。

　　第二类：自有分发平台+工业化生产，卡住“出口端”

　　这一类的逻辑直接对应Netflix的参照：自建分发管道是产业链上少数有可能留存利润的环节。可关注具备自有短剧APP矩阵、AI工业化生产体系、全球化投流运营的平台型企业，能够享受海外扩容红利，但需要跟踪盈亏平衡的边际改善。

　　昆仑万维是数据上最接近“分发+制作”组合的标的。上半年AI短剧平台收入15.35亿元、同比增长163%，6月单月流水超6500万美元，AI短剧毛利率67.49%；但其营业成本同比增长406%、明显快于收入增速，市场推广费用27.56亿元，扣非净利润仍亏损4.58亿元。

　　第三类：工具链，卡住“生产基础设施”

　　工具层某种程度上是旱涝保收，创作者暴增时工具调用量同步增长，出清掉一批承制方，幸存者反而可能更依赖精修工具来提高单部成功率。

　　当下想要投资AI剧赛道，还要关注4点：

　　第一，红果分账规则方向最重要。 这是整个产业链的定价锚。保底继续下调、分账继续锚定真实热度，说明平台还在收紧分配权，内容方的期望利润继续被压缩；如果分账规则出现向内容方让利的调整，哪怕是局部的，内容方逻辑就需要重估。

　　第二，海外平台的经营数据。除了观察利润外，更要看现金流。中文在线2026上半年经营现金流由负转正，还要看是否有持续性。

　　第三，第三方工具ARPU与续费率。万兴剧厂复购率超85%，但收入基数未披露，未来还要看制作方在出清阶段是否愿意为这些工具持续付费。

　　第四，内容方短剧分部利润披露。 阅文如果开始单独披露短漫剧利润，IP原材料化的逻辑就有了可验证的锚点。

　　总结来看，AI短剧火疯了，但现在能够把产业热度真正转化为利润、并支撑估值的上市公司，确实没几个。

　　红果分账规则是定价锚，海外现金流是出海成色，工具续费率是黏性，阅文分部披露是IP变现的验证锚。任何一点出现方向性变化，都值得重新评估对应标的的估值权重；否则，赛道叙事再热，投资判断仍应停留在观察而非确认。

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